Google pubblica i risultati del terzo trimestre: ricavi e utili sotto le attese per la prima volta in quattro anni, il titolo crolla di oltre il 10% nelle contrattazioni after-hours!

Dopo la chiusura dei mercati del 28 ottobre, Alphabet ha presentato risultati trimestrali caratterizzati da forti contrasti tra le diverse attività. I ricavi hanno raggiunto 127,58 miliardi di dollari, in aumento del 25% su base annua, segnando la crescita più rapida dal 2021, ma restando al di sotto dei 128,22 miliardi attesi dal mercato. L’utile rettificato per azione si è attestato a 2,67 dollari, contro i 3,02 dollari previsti. L’utile netto è sceso da 34,98 miliardi di dollari di un anno prima a 26,17 miliardi. Per la prima volta in quasi quattro anni, Alphabet ha mancato le attese sia sui ricavi sia sugli utili. Il titolo è arrivato a perdere oltre il 10% nelle contrattazioni after-hours, cancellando più di sei mesi di rialzi e tornando su livelli che non si vedevano da aprile di quest’anno.

La crescita della pubblicità sulla ricerca rallenta per tre trimestri consecutivi, mentre la monetizzazione dell’IA resta debole

I ricavi di Google Search e delle attività correlate hanno raggiunto 63,35 miliardi di dollari, in aumento del 12% su base annua, al di sotto dei 64,96 miliardi attesi dal mercato e della crescita di circa il 14% prevista dagli investitori buy-side. I ricavi pubblicitari complessivi si sono attestati a 82,01 miliardi di dollari, contro attese pari a 83,57 miliardi. I ricavi pubblicitari di YouTube hanno raggiunto 11,12 miliardi di dollari, in aumento del 9,2% su base annua, restando al di sotto della soglia psicologica del 10%. L’andamento della crescita merita più attenzione dei dati di un singolo trimestre. La crescita dei ricavi pubblicitari sulla ricerca era stata del 19% nel primo trimestre, era rallentata al 17% nel secondo ed è scesa ulteriormente al 12% nel terzo: tre trimestri consecutivi di rallentamento, con una decelerazione sempre più marcata.

Durante la conference call sui risultati, Pichai ha sottolineato che l’IA aveva portato la crescita delle ricerche al ritmo più elevato degli ultimi cinque anni, che i modelli Gemini 4 Argon e Carbon erano all’avanguardia nel settore e che le API dei modelli proprietari elaboravano quasi 32 miliardi di token al minuto, un volume più che quadruplicato su base annua. I volumi delle ricerche aumentano: è un dato di fatto. Ma la crescita dei ricavi pubblicitari rallenta: anche questo è un dato di fatto. Il divario tra i due andamenti indica un problema strutturale: le esperienze di ricerca generate dall’IA non hanno ancora raggiunto l’efficienza di monetizzazione della pubblicità sulla ricerca tradizionale. La crescita dei volumi delle ricerche non si è tradotta in un aumento proporzionale degli spazi pubblicitari disponibili e dei clic. Un sondaggio di Evercore ISI condotto a settembre offriva un quadro relativamente ottimistico: il 78% degli intervistati utilizzava ancora Google come principale strumento di ricerca, mentre il 60% dichiarava di effettuare ricerche più frequentemente dopo aver iniziato a usare l’IA. Il sondaggio, però, riflette il comportamento degli utenti, mentre i risultati trimestrali mostrano quanto tale comportamento si traduca in ricavi. Gli utenti effettuano ricerche su Google, ma gli inserzionisti non aumentano la spesa allo stesso ritmo.

L’unico punto di forza: il cloud

I ricavi di Google Cloud hanno raggiunto 30,71 miliardi di dollari, in aumento del 103% su base annua, superando nettamente le attese del mercato pari a 29,1 miliardi. L’utile operativo del cloud si è attestato a 11,1 miliardi di dollari, contro i 9,8 miliardi previsti, mentre il margine operativo è balzato dal 23,7% di un anno prima al 36,2%. Google Cloud continua a sottrarre quote di mercato ad AWS e Azure, trainato soprattutto dalle infrastrutture per l’IA e dalle vendite di sistemi TPU. Alla sua prima partecipazione a una conference call sui risultati, l’amministratore delegato di Google Cloud, Thomas Kurian, ha definito esplicitamente «straordinaria e forte» la domanda proveniente da laboratori di IA, mercati dei capitali, servizi finanziari e clienti aziendali.

Tuttavia, le dimensioni e la crescita dell’attività cloud non bastano a compensare la debolezza delle altre due attività. Con 82,01 miliardi di dollari, i ricavi pubblicitari sono quasi tre volte quelli del cloud. Ogni punto percentuale in meno di crescita della pubblicità pesa sui ricavi complessivi molto più di quanto contribuisca un punto percentuale aggiuntivo di crescita del cloud. La crescita del 103% del cloud è reale, ma in una società le cui fondamenta restano pubblicitarie non riesce ancora a offrire una compensazione efficace. L’analista di Jefferies Brent Thill ha espresso una valutazione diretta: il cloud è stata l’unica attività a superare le attese. Con la precisazione «unica», quella crescita del 103% diventa invece un termine di confronto che mette in risalto quanto le altre attività siano rimaste al di sotto delle aspettative.

Le pressioni sui flussi di cassa diventano sempre più evidenti

Il flusso di cassa libero del terzo trimestre è stato negativo per 9,07 miliardi di dollari, contro un valore negativo di 2,7 miliardi previsto dagli analisti: il disavanzo effettivo è stato quindi oltre tre volte quello atteso. Già nel trimestre precedente il flusso di cassa libero era risultato negativo per 5,9 miliardi di dollari. È la prima volta nei 22 anni di Alphabet come società quotata che il flusso di cassa libero è negativo per due trimestri consecutivi. Il flusso di cassa libero degli ultimi dodici mesi è crollato da 73,6 miliardi di dollari di un anno prima a 19,7 miliardi, con un calo del 73%.

Analizzando i dati nel dettaglio, gli investimenti in conto capitale hanno raggiunto 51,36 miliardi di dollari, in aumento del 114% su base annua, ma al di sotto delle attese del mercato, comprese tra 55,09 e 55,78 miliardi. Considerati isolatamente, investimenti in conto capitale «inferiori alle attese» potrebbero apparire rassicuranti. Ma il vero fattore alla base del deterioramento dei flussi di cassa non è stato un livello di investimenti superiore alle previsioni, bensì il calo del flusso di cassa operativo. Quest’ultimo è sceso nel trimestre da 48,4 miliardi di dollari di un anno prima a 42,3 miliardi, in calo del 13% su base annua e nettamente al di sotto dei 53,9 miliardi attesi dal mercato. La concomitanza tra la contrazione del flusso di cassa operativo e il raddoppio degli investimenti in conto capitale ha prodotto il disavanzo di 9,07 miliardi di dollari.

I cambiamenti nelle modalità di finanziamento evidenziano ulteriormente le pressioni sui flussi di cassa. Il debito a lungo termine è salito da 21,6 miliardi di dollari di un anno prima a 125,1 miliardi, con un aumento di circa il 479%. Quando il flusso di cassa operativo non è più bastato a coprire gli investimenti in conto capitale, la società ha iniziato a ricorrere al debito per colmare il divario. Non si tratta soltanto di un’oscillazione trimestrale, ma di un cambiamento nella struttura di finanziamento.

Le previsioni per il 2027 indicano un ulteriore aumento della spesa

Durante la conference call sui risultati, il management ha fornito informazioni più rilevanti degli investimenti in conto capitale del trimestre appena concluso. La direttrice finanziaria Anat Ashkenazi ha dichiarato esplicitamente: «Continuiamo a prevedere un aumento significativo degli investimenti in conto capitale nel 2027 e forniremo maggiori dettagli durante la conference call sui risultati del quarto trimestre». Le previsioni per gli investimenti in conto capitale dell’intero 2026 sono rimaste invariate, tra 195 e 205 miliardi di dollari, mentre per il 2027 si prevede una spesa superiore a 300 miliardi, con stime degli investitori buy-side generalmente comprese tra 330 e 375 miliardi.

Gli investimenti in conto capitale del trimestre sono stati inferiori alle attese, ma le prospettive indicano importi più elevati in futuro. Il mercato non sta scontando «5 miliardi di dollari spesi in meno in questo trimestre», bensì «una spesa maggiore in ogni trimestre futuro, senza un orizzonte temporale chiaro per il ritorno del flusso di cassa libero in territorio positivo». Si prevede che Alphabet, Microsoft, Amazon e Meta, i quattro hyperscaler, investiranno complessivamente oltre 700 miliardi di dollari nelle infrastrutture per l’IA nel 2026, con un importo ancora maggiore nel 2027. In questa corsa agli investimenti in conto capitale, «spendere meno» è un concetto relativo: in termini assoluti, gli importi continuano a crescere a un ritmo sempre più rapido.

Anche un fattore non operativo ha contribuito al forte calo dell’utile netto. Gli investimenti azionari hanno registrato una perdita trimestrale di 8,66 miliardi di dollari, riducendo l’utile per azione di circa 0,55 dollari. Le perdite hanno riflesso principalmente le variazioni del fair value delle partecipazioni in società tra cui SpaceX e Anthropic.

Questa voce è altamente volatile e non è legata alla qualità operativa dell’attività principale. Nel secondo trimestre, la stessa voce aveva contribuito con 99 miliardi di dollari di guadagni sugli investimenti, spingendo l’utile netto trimestrale nettamente al di sopra delle attese. Nel terzo trimestre ha registrato un’inversione, generando una perdita di 8,66 miliardi. L’utile rettificato per azione, escluso l’impatto degli investimenti azionari, è stato pari a 2,67 dollari, comunque inferiore ai 3,02 dollari previsti. L’effetto pendolo del portafoglio ha amplificato le oscillazioni degli utili dichiarati, ma non spiega né il rallentamento della crescita pubblicitaria né il deterioramento dei flussi di cassa. Sono gli andamenti operativi a richiedere davvero un esame attento.

Il confronto con Microsoft rivela ciò che conta per il mercato

I ricavi di Azure, la piattaforma di Microsoft, sono cresciuti del 48%, in accelerazione rispetto al 43% del trimestre precedente. Gli investimenti in conto capitale sono stati pari a 39,37 miliardi di dollari, al di sotto dei 45,93 miliardi attesi dagli analisti. Il flusso di cassa libero è stato di circa 18,63 miliardi di dollari, in calo del 27% su base annua ma ancora positivo. Il titolo ha guadagnato quasi il 3% nelle contrattazioni after-hours.

Google Cloud è cresciuto del 103%, a un ritmo più che doppio rispetto ad Azure. Ma il flusso di cassa libero è stato negativo per 9,07 miliardi di dollari e le prospettive sugli investimenti in conto capitale indicano oltre 300 miliardi nel 2027. Il titolo ha perso il 10% nelle contrattazioni after-hours.

Le priorità del mercato nell’ottobre 2026 sono chiare: il tasso di crescita del cloud in sé conta, ma la sostenibilità dei flussi di cassa e il controllo degli investimenti in conto capitale hanno un peso maggiore. La crescita di Azure di Microsoft è stata inferiore, ma la combinazione di «investimenti in conto capitale inferiori alle attese + flusso di cassa libero positivo» ha offerto al mercato la prospettiva di un ciclo di investimenti dai limiti riconoscibili. La crescita del cloud di Google è stata superiore, ma la combinazione di «flusso di cassa libero negativo + un altro aumento significativo della spesa nel 2027» ha posto il mercato di fronte a un ciclo di investimenti dai limiti incerti. Con entrambe le società impegnate a destinare centinaia di miliardi di dollari agli investimenti in conto capitale, gli investitori non scelgono in base a «chi cresce più rapidamente», ma a «chi riporta per primo il flusso di cassa libero in territorio positivo».

La contraddizione centrale nei risultati trimestrali di Alphabet non riguarda la buona o cattiva performance di una singola attività. La crescita del 103% del cloud è reale, così come l’aumento dei volumi delle ricerche. Il problema è che il conto degli investimenti nell’IA cresce a un ritmo evidente, mentre la concretizzazione dei rendimenti dell’IA non riesce a tenere il passo. Tre trimestri consecutivi di rallentamento della crescita della pubblicità sulla ricerca indicano che i benefici dell’IA per il principale motore di monetizzazione non si sono ancora pienamente concretizzati. Due trimestri consecutivi di flusso di cassa libero negativo indicano che gli investimenti in conto capitale hanno superato quanto il flusso di cassa operativo può coprire con le proprie risorse. Le previsioni di un «aumento significativo» nel 2027 indicano che il management ritiene necessario continuare ad accrescere gli investimenti.

Pichai ha dichiarato che la società è «tornata all’avanguardia nella tecnologia dell’IA». La sua posizione alla frontiera tecnologica è chiara. Ma ciò che il mercato vuole ora è un orizzonte temporale per il ritorno del flusso di cassa libero in territorio positivo. Questi risultati trimestrali non ne hanno fornito alcuno e il calo del 10% nelle contrattazioni after-hours riflette il modo in cui il mercato ha scontato tale assenza. Se, durante la conference call sui risultati del prossimo trimestre, il management potrà ancora offrire soltanto «un aumento significativo nel 2027», senza alcun punto di riferimento concreto sul percorso verso i rendimenti, il mercato tradurrà ancora una volta allo stesso modo nei prezzi la propria pazienza sempre più limitata.